巴菲特投资思维二:投资准则——投资战无不胜的法宝,第二节——管理准则:管理层是否诚实

巴菲特投资思维二:投资准则——投资战无不胜的法宝,第二节——管理准则:管理层是否诚实

凡是伯克希尔所收购的公司,都必须有值得我赞赏和信赖的管理人员。——巴菲特

企业是由管理者来具体运营的,企业管理层品质的好坏将直接决定企业的未来发展及盈利能力,所以在决定投资一家企业时,必须对该企业的管理层品质进行考察。巴菲特认为,出众的管理者就像一艘大船的领航者,对公司的业绩起关键性作用。他对管理人员最高的赞美是,永远以身为公司负责人的态度作为行事与思考的准则。只有这样的管理者才会把增加股东权益的价值作为公司最主要的目标,并为之努力奋斗,作出合理的经营决策。乐观有余而坦诚不足的管理者,不受巴菲特的欢迎。此外,巴菲特对于那些能看重自己的责任,敢于诚实对待企业问题,特别是敢于全面真实地披露公司的财务状况,并有勇气去抵抗惯例驱使(盲从法人机构),能对同僚行为做出正确判断的管理者,也极为尊重。

巴菲特说:“凡是伯克希尔所收购的公司,都必须有值得我赞赏和信赖的管理人员。”具体说来,巴菲特在考察公司管理者的品质时,主要考虑以下三个因素:

1.该公司的管理者是否理性;

2.该公司的管理阶层是否对股东们坦诚;

3.该公司的管理阶层是否能够对抗“盲从法人机构”。

下面我们就看看巴菲特是怎么分析的。

一、该公司的管理者是否理性

巴菲特认为,管理者最重要的管理行为是对公司资金的分配。因为随着时间的流逝,资金的分配最终将决定股东股权的价值。根据巴菲特的观点,如何分配公司的利润才是合理的?是转投资还是分股利给股东?这是一个涉及逻辑与理性思考的严肃课题。《财富》杂古的卡罗尔·鲁密斯说:“巴菲特认为理性是他经营伯克希尔公司与众不同的一个特质,而这个特质通常是其他企业经营者所欠缺的。”

怎样处理公司盈余,与企业目前所处的生命周期息息相关。随着公司在不同阶段的发展,公司的增长率、销售、盈余以及现金流都会发生巨大的变化。在初始发展阶段,因为开发产品和建立市场的需要,支出往往大于收入。保留所有盈余还不足以满足发展的需要,还需要借贷。巴菲特认为,如果在这一阶段管理者的理性和逻辑不是很强,就容易做出错误的决策,影响公司后期的发展。

接下来是快速成长的阶段,公司的赢利能力大大增强,产品逐渐确立市场地位,但快速的成长可能使得企业无法负担,这个时候,公司必须保留所有收入,并通过借贷资金或是发行证券来为公司提供资金支持。

第三个阶段是成熟期。公司发展速度减慢,开始产生超过扩展和经营所需要的现金。

最后一个阶段,即衰退阶段。企业面临销售和盈余的萎缩,但公司的现金仍然过剩。

在成熟期与衰退期之间,特别是在成熟期阶段,就产生了如何分配这些盈余的问题。如果将过剩的现金用在内部转投资上,而能获得平均水平以上的股东权益回报率——高于资本成本,那么,公司就应当保留所有的利润进行转投资。这是唯一符合逻辑的做法。另一方面,如果转投资收益率不高于资本成本,则保留盈余进行再投资就是不合理的行为。

如果一家公司产出的现金,不仅能够满足内部投资,还能够维持经营对资金的需求,但继续在本公司业务上投资获得的回报率不高于平均水平,那么,这家公司可以有三个选择:

(1)公司可以忽视所存在的问题,继续以低于一般水平的回报比率转投资;

(2)购买成长型企业;

(3)把盈余发放给股东。

巴菲特就是在这几种条件下密切关注公司领导者的行动。因为在这里,才能真正体现公司管理者的行为是否理性。

一般而言,那些不顾投资回报低于一般水平而坚持转投资的经理们都相信,

这种情况只是暂时的。他们自信,凭着自己的才能,可以提高公司盈利能力。股东们往往也会被管理人员的预测、公司情况一定会改善所迷惑。而公司如果继续忽略这种情况,公司的现金就会逐渐成为一种无用的资源,股价也会下跌。一个经济报酬率低、现金过剩、股价偏低的公司将会引来入侵者,这也正是公司现任管理层失掉公司管理权的开始。

为了保护自己,公司领导者一般会采用第二个选择:购买其他成长型的企业,促使公司成长。适时地宣布公司的收购计划,有激励股东、同时也能吓退恶意人侵者的作用。然而,巴菲特对于那些需要靠收购换得成长的企业持怀疑态度。原因有二,其一是这种收购通常是在极不理性的状态下进行的,即动用了“过高的价格”达成了交易;其二是整合并管理新的企业容易犯错,而这些错误对股东来讲就是付出昂贵的代价。

对此,巴菲待的建议是:对于那些过剩现金不断增加,而转投资又无法获得高于平均水平的回报的公司,唯一合理且负责任的做法只有将盈余回归给股东。有两个方法能使用:增加红利,或买回股票。

股东拿到现金红利后,就有机会寻找回报更高的投资机会。表面上看,这似乎是个不错的作法,但因此会有许多的投资者把红利增加看做是公司营运良好的指标。巴菲特认为,如果投资者拿出现金作出的投资所获得的报酬率比公司保留盈余转投资来得高的时候,这才是一件好事。

多年来,伯克希尔公司已经从其资本上获得很高的回报率,而且一直保留所有的盈余。在回报率这么高的情况下,如果给股东分红就等于是提供了错误的服务。因此,伯克希尔公司没有分配现金红利,股东们对此也无异议。

1985年,巴菲特曾为股东们提出了三个分红选择:

(1)把公司所有收入再投资到公司中,不做现金分配;

(2)适当分配现金红利,用经营利润的5%~15%用于分红派息;

(3)以一般美国产业的股利发放标准,发放盈余40%到50%的现金红利。在所有回应者之中,88%的股东愿意选择继续采用目前的运行方式:不分红派息。这项对于股东信心的最终测试,促使伯克希尔公司将100%的盈余用于转投资。也表明伯克希尔公司的股东们对巴菲特有绝对的信心。

如果说股息的价值有时会被误解,那么向股东回购股票的返还收入方式也会被人误解。因为这种做法使股东得到的回报更间接、更无形。巴菲特认为,以购回股票的方式处理盈余,回报是双倍的。如果当时的股票价格低于它的内在价值,那么回购股票是很正确的做法。例如,某公司的股价是20美元,而它的内在价值应该是40美元,那么公司每购买一股都是以1美元的支出获得2美元的内在价值。这种交易的本质对于选择继续持股的股东来说,是非常有利的。

此外,巴菲特认为,如果公司领导者在股市上大量回购本公司股一票、是在表示他们以股东利益最大化为准则,而不是盲目追求扩大公司规模和业务。这种姿态会向市场发送出良好的信号,从而吸引一批正在股市中寻找管理优秀且可以增加股东财富的公司的投资者。一般来说,股东会有两次获利机会,一次是在初次买人股票时,第二次是由于投资者们对公司产生兴趣,从而对股价的上涨发挥了积极作用。

二、管理层是否诚实

巴菲特一直敬重那些在股东年会上,全面且详实报告公司营运状况的管理人员,尤其尊敬那些不以大众可接受的财务准则为借口搞会计花招,而是能够充分、真实地披露公司经营状况的管理者。因为坦诚是巴菲特对企业管理层人员的必须要求,也只有这样的管理者才能把成功分享给他人,并勇于承认错误,永远向股东保持坦诚的态度。

财务会计标准只要求以产业类别分类的方式,公布商业讯息。有一些管理者利用这些最低标准,把公司所有的商务讯息归类为同一个产业类别、使股东难以理解或得知每一个业务部门的实际经营状况。巴菲特对此嗤之以鼻,他坚持认为,无论是否属于一般公认会计原则的资料,还是超出一般公认会计原则要求的资料,只要它能够帮助具有财务方面知识的读者回答下列三个重要问题,就应该公布。

(1)公司的大概价值是多少?

(2)它未来的发展潜力有多大?

(3)参考以前所做的交易,管理者是否能够充分掌握公司的营运状况?在这方面,巴菲特所领导的伯克希尔公司的年度报告是很好的榜样。在伯克希尔公司的年报中,以下讯息都能找到:伯克希尔所有下属公司的收入、帮助股东判断公司营运状况有帮助的讯息。不但达到一般会计准则的要求,还提供了许多额外的信息。巴菲特敬重那些采用同样坦白作风向股东公布资料的管理者。

巴菲特非常欣赏那些勇于公开讨论失败的管理者。巴非特说:“大多数的年度

报告都是虚假的。随着时间的流逝,每个公司都在犯错误,只是大小不同。但是,大多数管理者所提出的报告都太过乐观,而不据实以报。这些经理们只考虑他们自己的短期利益,不顾股东的长期利益,但是长久下去,每个人都会受害。”

巴菲特相信,能公开承认错误的人更有纠正错误的机会。在每年年报中,巴菲特总是把伯克希尔公司的经济现状和管理成果,一五一十地向股东们介绍,包括好坏两方面。过去他曾经承认伯克希尔在纺织业和保险业上面临了困境,也承认自己在管理这些企业时所发生的错误。在伯克希尔公司1989年的年报中,巴菲特列出了他曾犯下的错误,并命名“头25年的错误(精筒版)”。两年之后,改名为《每日错误》。在这里面,巴菲特不只承认错误,同时也列出因为他未能适时采取行动所丧失的机会。

有人说,巴菲特之所以敢轻轻松松地公开承认错误,是因为他持有42%的伯克希尔普通股股票,根本不用担心会被公司解雇。这的确是事实,但营运报告上的改进也是有目共睹的。巴菲特认为,一个管理者对股东们开诚布公,对双方都是有利的。他说:“误导他人的主管,最后也将误导自己。”

三、管理阶层是否能够对抗“盲从法人机构”

如果说管理层只要勇于面对错误就可以增长智慧和受到股民们的信赖,那么为什么还是有许多年度报告只披露成功的业绩呢?既然分配资金会如此简单和符合逻辑,为什么还有那么多资金运用不当的事情发生呢?巴菲特将其原因归结为“盲从法人机构”。“盲从法人机构”就好像旅鼠(生活在草原上的一种老鼠)盲目的行动一样,公司管理者倾向于效仿其他经理的行为,不管那些行为是错误的还是正确的,是理性的还是非理性的。

巴菲特声称,这是他职业生涯中最令人吃惊的发现。在巴菲特没有步入投资界之前,他一直认为那些经验丰富的管理者都是极其诚实而又聪明的,做出的决策都是理性的。但当他步入投资界后,他才知道:一旦盲从法人机构开始发酵,理性通常会大打折扣。

巴菲特认为育从法人机构的行为会出现在以下几种情况:

(1)一个机构拒绝改变它目前的运作方向;

(2)就像工作占用了所有可用的时间一样,所有的计划与并购行为,也将会消耗全部的可用资金;

(3)在每项业务上,不管经理人员的筹划有多么不明智,都会迅速获得属下的支持,他们提出详细的报酬率及策略研究作为回应;

(4)盲目模仿、争相攀比同类公司的行为,包括扩张、收购、制订主管人员的薪资或者做其他的事。

在很早以前,伯克希尔所属的政府雇员保险公司的总裁杰克·林沃特,帮助巴菲特发现这种盲从行为的毁灭力量。当大多数的保险公司在收益不足,甚至赔钱的情况下承保的时候,杰克·林沃特拒绝再签发任何新保单,并离开了这一市场,致使政府雇员保险公司损失甚微。同样地,在储贷业界通行的策略偏离正轨的时候,芒格与巴菲特当机立断改变储贷企业的投资方向,也为公司降低了损失。所以,巴菲特一直认为,管理阶层是否能够对抗“盲从法人机构”是投资一家公司前必须考虑的因素。

本文由「星云财经」撰写,股市有风险,投资需谨慎。